ანოტაცია

ბოლო 10 წლის განმავლობაში, გაცვლითი კურსის მერყეობის ეპიზოდებმა აჩვენა რომ გაცვლითი კურსი არის ქვეყნის ეკონომიკაზე მოქმედი მნიშვნელოვანი ინსტრუმენტი. ნომინალური გაცვლითი კურსის გაუფასურება ექსპორტის ხელშემწყობია, თუმცა დადებითი ეფექტი შესაძლოა გადაფაროს იმპორტირებული შუალედური საქონლითა და მაღალი დოლარიზაციით გამოწვეულმა უარყოფითმა ეფექტმა. ამ კვლევის მიზანია, გააანალიზოს გაცვლითი კურსის ეფექტი საქართველოს ეკონომიკაზე. მიღებული შედეგების მიხედვით ნომინალური გაცვლითი კურსის გამყარება იწვევს ინფლაციის, მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთისა და ლარის სესხების საპროცენტო განაკვეთების შემცირებას, ხოლო ეკონომიკურ ზრდაზე საშუალოვადიან პერიოდში უარყოფითი გავლენა აქვს, თუმცა მოკლევადიან პერიოდში გავლენა სტატისტიკურად უმნიშვნელოა.

საკვანძო სიტყვები: გაცვლითი კურსი, სტრუქტურული ვექტორული ავტორეგრესია (SVAR), რესტრიქციული გაუფასურების ჰიპოთეზა

შესავალი

ბოლო 10 წლის განმავლობაში, გლობალური ფინანსური კრიზისის (2008) და ნავთობის ფასის შემცირების (2014) შედეგად, გაცვლითი კურსის მერყეობა გაიზარდა. გარდა ამისა, რამდენიმე ცენტრალურმა ბანკმა (ამერიკის სარეზერვო ფონდმა, ევროპის გაერთიანებულმა ბანკმა, ჩეხეთის და სხვა ქვეყნების ცენტრალურმა ბანკებმა) დაიწყო გაცვლითი კურსის მონეტარული პოლიტიკის ინსტრუმენტად გამოყენება ეკონომიკური ზრდის წასახალისებლად და ინფლაციის სამიზნე მაჩვენებლის მისაღწევად. გაცვლითი კურსის მერყეობის ეპიზოდებმა კიდევ ერთხელ დაადასტურა, რომ გაცვლითი კურსი არის ერთ-ერთი უმნიშვნელოვანესი ინსტრუმენტი, რომელსაც შეუძლია გავლენა იქონიოს ქვეყნის ეკონომიკურ მდგომარეობაზე, ფინანსურ სტაბილურობასა და სოციალურ კეთილდღეობაზე. მიმდინარე მოვლენების გათვალისწინებით, დიდ მნიშვნელობას იძენს მაკროეკონომიკურ გარემოზე ნომინალური გაცვლითი კურსის ეფექტის სიღრმისეული ანალიზი, რათა მოხდეს პოლიტიკის გამტარებლების ინფორმირება და სწორი ეკონომიკური პოლიტიკის დაგეგმვა.
სტანდარტულ მცირე ღია ეკონომიკის მოდელებში (ტრადიციული მანდელ-ფლემინგ-დორნბუშის (MFD) და ახალ ღია ეკონომიკის მაკრო (NOEM) მოდელებში) ნომინალური გაცვლითი კურსის გაუფასურებას ექსპანსიური ეფექტი აქვს ეკონომიკურ ზრდაზე, რაც გამოწვეულია ექსპორტის წახალისებითა და იმპორტის შემცირებით. თუმცა, ეს ეფექტი შეიძლება საპირისპიროდ შეიცვალოს ისეთ ეკონომიკურ მოდელებში, რომლებიც ხასიათდება მაღალი დოლარიზაციითა და იმპორტირებული შუალედური საქონლის მაღალი წილით (Krugman, 1999). ამ კვლევის მიზანია, გააანალიზოს გაცვლითი კურსის ეფექტი ექსპანსიურია თუ რესტრიქციული საქართველოსთვის და რაოდენობრივად შეაფასოს მისი გავლენა მაკროეკონომიკურ ცვლადებზე, რომლებიც მნიშვნელოვანია პოლიტიკის გამტარებლებისათვის, როგორებიცაა მთლიანი შიდა პროდუქტი (მშპ), ინფლაცია, მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთი და საპროცენტო განაკვეთი ლარით გაცემულ სესხებზე. აღნიშნულის შესაფასებლად გამოყენებულია სტრუქტურული ვექტორული ავტორეგრესიული (SVAR) ანალიზი. საქართველო, როგორც მაღალდოლარიზებული ქვეყანა იმპორტირებული შუალედური საქონლის მაღალი წილით, წარმოადგენს საინტერესო მაგალითს რესტრიქციული გაუფასურების ჰიპოთეზის გასაანალიზებლად და ეს კვლევა ღირებულ შედეგებსა და ინფორმაციას მიაწვდის პოლიტიკის გამტარებლებს.

შესავალი

სტანდარტულ მცირე-ღია ეკონომიკის მოდელებში ნომინალური გაცვლითი კურსის გაუფასურებას ექსპორტის წახალისებისა და იმპორტის შემცირებით გზით დადებითი გავლენა აქვს ეკონომიკურ ზრდაზე. თუმცა სხვადასხვა მკვლევარებმა (Krugman, 1999, Aghion, Bacchetta, and Banjeree, 2000, Kamin and Rogers, 2000) აღმოაჩინეს, რომ გაცვლითი კურსის გაუფასურებას შესაძლებელია ჰქონდეს რესტრიქციული ეფექტი ეკონომიკურ ზრდაზე. როდესაც ვალდებულებები დენომინირებულია უცხოური ვალუტით, ხოლო შემოსავალი არის ადგილობრივ ვალუტაში, გაცვლითი კურსის გაუფასურება ზრდის ვალის ტვირთს, გაუარესებული საბალანსო ანგარიში ზრდის რისკის პრემიუმს და შესაბამისად იწვევს ინვესტიციების შემცირებას. აქედან გამომდინარე, გაცვლითი კურსის გაუფასურება არის რესტრიქციული, თუ აღნიშნული ნეგატიური ეფექტი გადაწონის დადებით გავლენას წმინდა ექსპორტზე.
რესტრიქციული გაუფასურების შესახებ არსებული ლიტერატურა მოიცავს ბაჰმანი-ოსკოისა და მიტეზას (Bahmani-Oskooee, Miteza, 2003) ნაშრომს, რომლებმაც დაასკვნეს რომ რესტრიქციული გაუფასურების გამომწვევი ძირითადი მიზეზები არის შემოსავლის გადანაწილება დაბალი მოხმარების მიდრეკილების მქონე ადამინებზე, ინვესტიციების შემცირება, ვალის მომსახურების ზრდა, იმპორტირებული პროდუქციის ღირებულების ზრდა, ხელფასების ინდექსაცია ფასების დონეზე დაყრდნობით და კაპიტალის ღირებულების ზრდა. თუმცა, არსებობს ასევე ვრცელი ლიტერატურა, რომელიც ვერ ადასტურებს რესტრიქციული გაუფასურების ჰიპოთეზას. კრუეგერმა (Krueger, 1978) გამოიკვლია 22 მნიშნელოვანი გაუფასურება სხვადასხვა ქვეყნებში და ვერ იპოვა რესტრიქციული გაუფასურების მტკიცებულება. მსგავსი შედეგი მიიღო გილფასონმა (Gylfason, 1987), რომელმაც შეისწავლა 32 გაუფასურების პერიოდი. საერთო ჯამში, მტკიცებულება რესტრიქციული გაუფასურების შესახებ საკმაოდ შერეულია და შედეგები დამოკიდებულია კვლევაში გამოყენებულ მეთოდოლოგიაზე.

მეთოდოლოგია

სტრუქტურული ვექტორული ავტორეგრესია წარმოადგენს ტრადიციული ვექტორი ავტორეგრესიული (VAR) ანალიზის გაფართოებას. იგი აერთიანებს ეკონომიკურ თეორიას დროითი მწკრივის მონაცემებთან და რაოდენობრივად აფასებს სხვადასხვა შოკების და ეკონომიკური პოლიტიკის გავლენას მაკროეკონომიკურ ცვლადებზე. მთავარი უპირატესობა SVAR ანალიზის არის მოდელის იდენტიფიკაციისთვის საჭირო მინიმალური დაშვებების რაოდენობა. შეზღუდული ფორმის SVAR მოდელი შესაძლოა შეფასდეს დაშვებებით, რომლებიც თავსებადია ეკონომიკურ თეორიასთან. მოდელის იდენტიფიკაციის შემდეგ შესაძლებელია სტრუქტურული შოკების შეფასება და მათი გამოყენებით იმპულს-რეაქციის და ვარიაციის დეკომპოზიციის ფუნქციების შექმნა. შეზღუდული ფორმის SVAR მოდელში შოკების იდენტიფიკაციისთვის გამოიყენება ქოლესკის დეკომპოზიცია, რომელიც წრფივი განტოლებათა სისტემის ამოსახსნელად ერთ-ერთ ყველაზე გავრცელებულ მეთოდს წარმოადგენს. აღნიშნულის შემდეგ შესაძლებელი იქნება შევაფასოთ ნომინალურ გაცვლით კურსზე ეგზოგენური შოკის გავლენა ეკონომიკურ ზრდასა და სხვა მაკროეკონომიკურ ცვლადებზე. ვექტორული ავტორეგრესიის მოდელი შეგვიძლია წარმოვადგინოთ დაყვანილი ფორმით:

სადაც, Y_t აღნიშნავს ენდოგენური ცვლადების ვექტორს, C₀ – გადაკვეთის კოეფიციენტებს, A_t – ენდოგენური ცვლადების დროითი ლაგების კოეფიციენტების მატრიცას, B - ეგზოგენური ცვლადების კოეფიციენტების მატრიცას, X_t – ეგზოგენური ცვლადების ვექტორს და e_t – სტრუქტურული შოკების ვექტორს.
მოდელის თითოეული განტოლების შეფასება ხდება გადახრების კვადრატების ჯამის მინიმიზაციის გზით. მნიშვნელოვანია რომ მოდელი იყოს კოვარიაციულად სტაციონარული, რათა შოკების ზეგავლენა მიილიოს გრძელვადიან პერიოდში და მივიღოთ იმპულს ფუნქციების სწორი შეფასება. თუ მოდელი კოვარიაციულად სტაციონარულია, მაშინ მისი ყველა კომპონენტი სტაციონარული იქნება.

მონაცემები და შედეგები

ვექტორული ავტორეგრესიული ანალიზისთვის ვიყენებთ კვარტალურ მონაცემებს 2004 წლის I კვარტლიდან 2016 წლის IV კვარტლამდე. მოდელი მოიცავს 5 ენდოგენურ, 1 ეგზოგენურ და 1 სტრუქტურული ცვლილების აღმწერ ცვლადს. ენდოგენური ცვლადებია: მშპ-ს რეალური წლიური ზრდის ტემპი, წლიური ინფლაცია, მონეტარული პოლიტიკის მდგომარეობის ინდექსი, საპროცენტო განაკვეთი ეროვნული ვალუტით გაცემულ სესხებზე და ნომინალური ეფექტური გაცვლითი კურსის წლიური ზრდის ტემპი. ეგზოგენურ ცვლადად აღებულია წმინდა საერთაშორისო საინვესტიციო პოზიციის ცხვლილება, რომელიც ასახავს სხვაობას ქვეყნის საგარეო აქტივებსა და ვალდებულებებს შორის. საგარეო ვალდებულებების გაზრდას, მოსალოდნელია, მოკლევადიან პერიოდში დადებითი გავლენა ჰქონდეს ეკონომიკურ ზრდაზე. ხოლო სტრუქტურული ცვლილების ცვლადი შეესაბამება ფინანსური კრიზისის პერიოდს, რომლის შემდეგაც ეკონომიკის პოტენციური ზრდის ტემპი შემცირდა (Podpiera, Jiri et al. 2017).
აღსანიშნავია, რომ 2009 წლამდე ეროვნული ბანკი არ იყენებდა მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთს, რადგან მონეტარული აგრეგატების თარგეთირებას ახდენდა. აქედან გამომდინარე, 2004-2009 წლების მონეტარული პოლიტიკის მდგომარეობის აღსაწერად ჩვენ ვეყრდნობით ეროვნული ბანკის (2013) კვლევას, რომელიც აღნიშნულ პერიოდში მონეტარული პოლიტიკის მდგომარეობის აღსაწერად იყენებს სარეზერვო ფულის ზრდის ტემპსა და ბანკთაშორის ბაზარზე მოკლევადიან საპროცენტო განაკვეთს. მათი გამოყენებით შექმნილია ინდექსი, რომლის ცვლილება შეესაბამება მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთის შესაბამისი პროცენტული პუნქტით ცვლილებას.
ვექტორული ავტორეგრესიის ქოლესკის დეკომპოზიციით ამოხსნისას მნიშვნელოვანია ცვლადების რიგითობა, რადგან ის ასახავს, თუ რომელი ცვლადები რეაგირებს იმავე პერიოდში სხვა ცვლადების ეგზოგენურ შოკზე. ემპირიული კვლევების (საქართველოს ეროვნული ბანკის კვლევა, 2013) შესაბამისად, მთლიანი შიდა პროდუქტის ზრდა პირველ ადგილზეა, რადგან ის არ ახდენს ცვლილებას სხვა ცვლადების მიმართ იმავე კვარტალში. შემდეგ პოზიციაზეა ფასები, რომლებიც ასევე საკმაოდ ხისტია ერთი კვარტლის პერიოდში. შემდეგ ადგილზეა მონეტარული პოლიტიკის ინდექსი, რომელიც შესაძლოა შეიცვლოს იმავე კვარტალში მთლიანი შიდა პროდუქტის და ფასების ცვლილების შედეგად. შემდეგ პოზიციაზეა საპროცენტო განაკვეთი და ბოლოს გაცვლითი კურსი, რადგან კურსი ყველა სხვა ფაქტორის ცვლილებისას იმავე პერიოდში განიცდის კორექტირებას.
ლაგების რაოდენობის შესარჩევად ვეყრდნობით LR ტესტისა და აკაიაკეს კრიტერიუმებს, რომლებიც საბაზისო მოდელში ორი ლაგის ჩასმას გვირჩევენ. მოდელი კოვარიაციულად სტაციონარულია, რადგან ყველა მისი ფესვი ერთეულოვანი წრის შიგნით მდებარეობს. შესაბამისად, ყველა კომპონენტი სტაციონარულია და იმპულს რეაქციის ფუნქციის სწორ შეფასებებს მივიღებთ.
მოცემული კვლევა განსხვავდება წინა კვლევებისგან მონაცემთა უფრო ხანგრძლივი დროითი მწკრივით, ლაგების მეტი რაოდენობითა და საერთაშორისო საინვესტიციო პოზიციის ეგზოგენურ ცვლადად გათვალისწინებით, რაც მიღებული შედეგების მეტ სანდოობას უზრუნველყოფს.
მიღებული შედეგების მიხედვით, ნომინალური გაცვლითი კურსის 1%-ით გამყარება იწვევს ინფლაციის ეტაპობრივად შემცირებას. მესამე-მეოთხე კვარტალში ინფლაცია მცირდება დაახლოებით 0.3 პროცენტული პუნქტით, თუმცა გრძელვადიან პერიოდში კურსის გავლენა ინფლაციაზე მცირდება და ნულს უახლოვდება (დიაგრამა I). ინფლაციის შემცირების შედეგად 0.15 პროცენტული პუნქტით მცირდება მონეტარული პოლიტიკის განაკვეთი მოკლევადიან პერიოდში, რაც, თავის მხრივ, აისახება ლარის სესხების საპროცენტო განაკვეთების დაახლოებით 0.1 პროცენტული პუნქტით შემცირებაში. ხოლო გაცვლითი კურსის გამყარების გავლენა ეკონომიკურ ზრდაზე საშუალოვადიან პერიოდში უარყოფითია (0.1 პპ), თუმცა მოკლევადიან პერიოდში სტატისტიკურად უმნიშვნელოა.

დიაგრამა I. ნომინალური ეფექტური კურსის 1%-ით გამყარების გავლენა ინფლაციაზე

აღსანიშნავია, რომ ალტერნატიული მოდელებიდან, რომლებშიც ცვლადები განხვავებული რიგითობით არის დალაგებული, მიღებული შედეგები სტატისტიკურად უმნიშვნელოდ განსხვავდება საბაზისო მოდელიდან მიღებულ შედეგებთან შედარებით, რაც ადასტურებს მიღებული შედეგების მდგრადობას.

დასკვნა

არსებობს ფართო ლიტერატურა, რომელიც აფასებს ნომინალური გაცვლითი კურსის ცვლილების გავლენას მაკროეკონომიკურ გარემოზე და ამოწმებს რესტრიქციული გაუფასურების ჰიპოთეზას. მთლიანობაში, მტკიცებულებები რესტრიქციული გაუფასურების ჰიპოთეზის შესახებ საკმაოდ შერეულია და შედეგი დამოკიდებულია გამოყენებულ მეთოდოლოგიასა და მონაცემებზე. ეს არის ძალიან საინტერესო საკითხი საქართველოსთვის, რადგან ქვეყანაში დოლარიზაციის მაღალი დონეა და იმპორტირებული შუალედური საქონლის წილი საკმაოდ მაღალია. 

SVAR მოდელზე დაყრდნობით შეფასდა ნომინალური კურსის გავლენა ეკონომიკაზე. მიღებული შედეგების მიხედვით, ნომინალური ეფექტური კურსის გამყარება იწვევს ინფლაციის შემცირებას, მონეტარული პოლიტიკის შერბილებას და შედეგად ლარის სესხებზე საპროცენტო განაკვეთების შემცირებას. კურსის გამყარებას უარყოფითი გავლენა აქვს ეკონომიკურ ზრდაზე საშუალოვადიან პერიოდში (1-2 წელიწადში). თუმცა მოკლევადიან პერიოდში ეკონომიკურ ზრდაზე ეფექტი სტატისტიკურად უმნიშვნელოა. შესაბამისად, შესაძლებელია საშუალოვადიან პერიოდში ნომინალური კურსის გაუფასურების რესტრიქციული გავლენის ჰიპოთეზის უარყოფა, თუმცა მოკლევადიან პერიოდში არ არის საკმარისი მტკიცებულება აღნიშნული ჰიპოთეზის უარყოფისთვის.

გამოყენებული ლიტერატურა

1. ანანიაშვილი იური. “ეკონომეტრიკა”, მერიდიანი, 2014.
2. ბლუაშვილი ალექსანდრე. “მონეტარული პოლიტიკის გადაცემის მექანიზმები საქართველოში: ბოლოდროინდელი დინამიკა, ჟურნალი „ეკონომიკა და საბანკო საქმე“.
3. ერგეშიძე ალექსანდრე. საკრედიტო რისკის მოდელი: იპოთეკური სესხის გაცემისას მსესხებლის გადახდისუნარიანობის შეფასება, ჟურნალი „ეკონომიკა და საბანკო საქმე“.
4. კაკულია ნაზირა. ვალუტის გაცვლითი კურსის რეჟიმები და მათი გავლენა მაკროეკონომიკურ სტაბილურობაზე, ჟურნალი „ეკონომიკა და ბიზნესი“, 2013.
5. პაპავა ვლადიმერ. სავალუტო კრიზისის პირობებში „სავალუტო ფარის“ ქმედითობა ჰოლანდიური დაავადებით ინფიცირებულ ეკონომიკაში (საქართველოს მაგალითზე).
6. Aghion, P., Bacchetta, P., & Banerjee, A. (2000). A simple model of monetary policy and currency crises. European economic review, 44(4), 728-738.
7. Bahmani-Oskooee, Mohsen, and Ilir Miteza. "Are devaluations expansionary or contractionary? A survey article." Economic Issues Journal Articles 8, no. 2 (2003): 1-28.
8. Cooper, Richard. "Exchange rate devaluation in developing countries." Princeton Essays in International Finance 86 (1971).
9. Gylfason, Thorvaldur, and Michael Schmid. "Does devaluation cause stagflation?." Canadian Journal of Economics (1983): 641-654.
10. Kamin, S. B., & Rogers, J. H. (2000). Output and the real exchange rate in developing countries: an application to Mexico. Journal of development economics, 61(1), 85-109.
11. Krueger, Anne O. "Liberalization attempts and consequences." NBER Books (1978).
12. Krugman, Paul, and Lance Taylor. "Contractionary effects of devaluation." journal of International Economics 8, no. 3 (1978): 445-456.